蔡凯龙：期货首日两次熔断，比特币还能被驯服吗？

蔡凯龙第78期原创文章

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并转载于新浪财经、财新和腾讯财经等栏目

2017年有两种人，买比特币的和不买比特币的，他们的人生轨迹完全不同。

比特币从年初的1000美元涨到最近的16000美元，15倍的疯狂涨幅，让比特币成为今年金融界当之无愧的“明星”，创造了无数一夜暴富的神话。

据英国《金融时报》报道，一位比特币买家最近在推特上炫耀自己的胜利：“你，一名华尔街交易员：多年研究金融理论，10 年每周工作 100 小时，没有花时间陪伴家人，对 10% 的回报超级兴奋今年，还有我btc期货哪里可以买，一个比特币玩家：读点书，喝点水，吃块牛排，获得 900% 的回报。”

知乎上有一个浏览量超过192万的热门话题：“比特币的故事是否表明你的人生是由命运决定的？” 作者感慨地说：“我本科的时候没有买显卡挖矿，而是用显卡挖矿玩游戏；研究生的时候没有用披萨换比特币，但利用了学校的免费披萨；下班后，我没有用工资买比特币，而是用工资买了 Snapchat。”

穿着救生衣的华尔街来了

当世界被比特币一分为二时，华尔街机构闯了进来，掀开了比特币历史的新篇章。

比特币的疯狂上涨，不仅吸引了全世界的目光，也积累了大量的财富。 而华尔街从不缺席任何一场财富盛宴，当然也不会忽视迅速走红，市值超过工行和中石油，高达2700亿美元。

奇怪的是，华尔街听说过，却从来没有进去过。机构与散户不同，绝不会“裸泳”：即在没有风控保障的情况下，绝不会投资风险如此巨大的金融产品. 在没有保护的情况下单向押注高风险产品，是投资机构破产的前奏。

比特币的价格波动向来剧烈，单日涨跌幅超过20%的情况屡见不鲜。 特别是近期，比特币价格突破10000美元后，价格波动更大。 短短几天迅速达到最高19000美元，然后立即回落至15000美元。

比特币不仅价格波动大，而且市场深度不足。 市场深度是一个技术术语，用于衡量交易市场价格受交易数量影响的程度。 比特币交易是一个典型的市场，市场深度非常浅btc期货哪里可以买，价格容易受到交易的影响。

比特币总量限制在2100万枚，目前只开采了约1600万枚。 其中，约有1/3的比特币处于沉寂状态，即从未动过（比如神秘比特币之父有100万枚比特币从未动过），或者密钥丢失由所有者永远无法检索。 真正能参与流通的比特币只有1000万枚左右。 其中，全球每日交易量约95万笔，相当于流通量约150亿美元。 这种交易量的市场容量与万亿美元级的股票、债券和外汇市场相比还是非常小的，市场深度还远远不够。

正是因为市场深度不够，比特币的价格很容易受到交易量的影响。 少量的比特币交易可以在短时间内极大地影响市场价格，因此市场很容易被操纵。 此外，比特币目前仅限于新兴的虚拟货币交易所。 这些交易所分布在世界各地，有好有坏，规则各异，价格形成非常不透明。 最近出现了一个奇怪的现象，不同比特币交易所的报价同时相差数千美元。

面对如此动荡、浅薄、容易被操纵、价格不透明的市场，华尔街机构一直在观望，直到机会终于到来。

12月1日，美国商品期货交易委员会（CFTC）正式批准芝加哥商品交易所（CME）和芝加哥期权交易所（CBOE）的上市请求，纳斯达克也发表声明称计划于2018年上线比特币期货合约。 CME率先于12月18日宣布推出比特币期货合约，而其竞争对手CBOE后来居上，将推出时间提前至12月10日，成为全球首家推出比特币期货的大牌交易所。 这也意味着华尔街的大资金即将正式介入比特币交易。

期货是一种以商品和金融产品为基础的金融衍生品，其最大的用途在于风险管理和价格发现。 期货可用于对冲市场波动，增加市场深度，避免价格不透明和操纵。 这无疑是华尔街机构从“裸游”中梦寐以求的救生圈，华尔街也由此开启了比特币“下海”热潮。

不同的比特币期货

比特币期货获批上线，市场存在诸多质疑：有人认为比特币是郁金香型泡沫，波动性天生就大。 再加上期货等衍生品，会扩大价格波动，甚至影响金融体系。 稳定; 有人认为，目前比特币价格如火箭般上涨，期货的推出犹如给火箭加油，会助长价格上涨预期，进一步滋生投机行为。

猜测比特币期货会在推高比特币价格的同时增加市场波动性，过于武断。 细节决定成败。 比特币期货合约具体条款的设置体现了监管和交易所引导比特币走向规范化的意图。

从目前公布的细节来看，两家交易所的比特币期货有一个最大的共同点：严格控制价格操纵和波动，具体体现在持仓限额、价格熔断机制和保证金等方面。

1.持仓限制。 CME和CBOE均规定，任何机构持有的所有合约总持仓量不得超过5000张合约，该机构持有的当前到期合约不得超过1000张合约。 由于CME每张合约为5比特币，CBOE为1比特币，对应的总持仓限额为25,000和5,000比特币，当前到期合约的持仓限额为5,000和1,000比特币。 现货交易总量达到100万比特币的一天，比特币期货持仓量限制在2.5%以内，有效杜绝了过度持仓和市场操纵的可能性。

2.价格熔断机制。 CME规定，如果比特币价格波动超过前一交易日收盘价的7%或13%，将暂停交易2分钟。 若超过20%，则当日停止交易。 CBOE的规定相对宽松：如果价格波动超过前一交易日收盘价的10%，将暂停交易2分钟； 如果超过20%，交易将被暂停5分钟。 这种波动在上蹿下跳的比特币眼里是有限的，简直就是“诅咒”。 CBOE比特币期货首日开盘未过半，明年1月交割的比特币期货两次触发熔断。 北京时间12月11日9时35分，在比特币期货涨幅超过10%后，芝加哥期权交易所表示，由于波动较大，暂停交易两分钟。 11时05分，涨幅进一步扩大至20%，CBOE再次宣布停牌5分钟。 叛逆的比特币第一天就撞上了规范市场的铁壁。

3. 保证金和杠杆。 与其他衍生品一样，期货最大的魅力在于资金杠杆，可大可小。 然而，那些幻想通过比特币期货获得大规模杠杆的人这次将彻底失望。 两家交易所对保证金和杠杆的规定极为严格。 CME规定初始保证金为35%，约为资金杠杆的3倍。 CBOE更为严格，要求初始保证金为44%，约为资本杠杆的2倍。 相比之下，在全球最大的期货交易所CME的其他交易品种中，标普期货的杠杆约为50倍，黄金、玉米和原油的杠杆约为30倍，波动最大的天然气期货约为15次。 比特币期货如此高的保证金和如此低的杠杆率，大大增加了投机成本。 交易所还有一个杀手锏，就是可以根据市场波动临时调整保证金。 也就是说，如果交易所认为市场波动过大，为了抑制投机，交易所可以随时提高保证金比例，进一步降低杠杆率。 CBOE 就是这么做的。 当 CBOE 在 12 月 2 日公布比特币期货的细节时，所需保证金仅为 34%。 上周，比特币价格大幅波动。 比特币期货推出前两天，CBOE 临时将保证金比例上调至 44%。

两个交易所的比特币期货的另一个共同点是现金交割。 比特币以现金代替实物交割，可以有效解决比特币供应有限、市场深度不足的问题，同时防止期货市场价格被现货交易人为压榨和操纵，或称“市场角”。 现金交割的另一个好处是可以节省交易成本，因为比特币还没有被主流金融体系所认可，比特币的交割需要大量的交易成本，尤其是KYC（Know Your Customer）和AML（Anti-Money）洗钱）。 标准成本。

另一个有趣的共同点是，两家交易所的交易时间都充分考虑了亚洲市场。 由于日本比特币交易量占全球一半以上，中国场外交易量也不小，韩国也是重要市场，因此两家交易所将比特币期货交易开始时间调整至周一亚洲早上和美国周日早上。 晚上，可谓用心良苦。

两家交易所的比特币期货最大的区别在于期货的定价。 CME 取特定时间段内 4 个交易所（Bitstamp、GDAX、itBit 和 Kraken）的交易量加权比特币价格的平均值。 这样做的好处是可以避免因特定交易所的不规范而导致的价格偏差，但计算较为复杂。 由于将全球交易量最大的比特币交易所Bitfinex排除在外，引发了不小的争议。 CBOE采用相对简单的定价方式，每天两点获取Gemini交易所机构间比特币交易价格。 但仅从一家交易所获得的定价的公平性不可避免地受到该交易所的影响，尤其是Gemini的交易量在全球仅排名10左右，交易量不具有广泛代表性，其价格难免会偏离真正的比特币货币市场价格。

比特币期货影响深远

比特币期货的推出，为比特币多空双方提供了公平有序的交易空间，有助于价值发现和风险管理。 同时，交易所期货交易要求实行实名制，严格要求资金合法性，严格控制价格操纵和波动。 这些措施实际上将比特币纳入了受监管市场的管理。 比特币期货的发展为传统金融机构未来配置另类资产提供了更多选择，也为未来美国证监会批准比特币ETF上市提供了可能。

比特币期货的出现，无疑让野蛮的比特币向文明迈进了一大步。

而这背后的功臣非美国商品期货交易委员会（CFTC）莫属。 正是因为美国监管机构并没有轻易采用“一刀切”这种简单粗暴的方式，而是秉承“宜疏不堵”的监管理念，才得以放开比特币期货。市场如此大胆，是为了驯服比特币这头“野兽”。

大趋势是，即使是比特币的铁杆对手，摩根大通首席执行官杰米戴蒙，也开始软化对比特币的态度。 三个月前，他称比特币是一种“欺诈”，“比郁金香泡沫更糟糕”。 最近他说：“每个人对比特币都有自己的看法，我仍然对此持怀疑态度。 但正如我之前所说，如果对虚拟货币进行适当的控制和管理，我对使用虚拟货币持开放态度。”

戴蒙这次谈到了重点：只有以开放的心态，才能看清比特币。